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财经快讯
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查看详情美聯儲縮債現變數 風險資產或迎“窗口期”
上週末美國最新公佈的8月非農就業數據“大跌眼鏡”，使得美聯儲縮債前景出現變數。 業內機構認為，美聯儲一旦延後縮債時間表，或是釋放相關預期，對於全球風險資產而言將構成利好消息，投資者可關注短期內的“窗口期”。 美聯儲年內縮債存疑 美國勞工部上周五（9月3日）公佈的8月非農數據使得市場普遍預期的美聯儲年內“縮債”出現變數。 數據顯示，美國8月季調後非農就業人口新增23.5萬，創下今年1月以來最小增幅，且遠低於市場預期的增75萬；8月失業率為5.2%，市場預期為5.2%，前值為5.4%；8月就業參與率為61.7%，預期為61.8%，前值為61.7%。 市場人士表示，與7月和6月增幅相比，8月非農就業數據令人失望，市場對美國就業增長信心受挫。然而，另一個投資邏輯卻得到強化——非農就業數據大幅低於預期，市場認為美聯儲或因此不急於推進縮減購債規模，超寬鬆貨幣政策將繼續對風險資產市場形成支撐，因此9月3日當天美國股市並未出現大幅波動。 美聯儲副主席克拉裏達此前明確表示，如果美國就業崗位持續增加80萬左右，年底前可能會縮減購債規模。美聯儲理事沃勒也表示，再增加85萬個就業崗位就可以考慮縮債。如果以市場此前預期美聯儲在9月宣佈縮債的時間點來看，顯然當前美國的就業數據並未“達標”。 Wolfpack資本首席投資官傑夫·萊特表示，美國8月非農就業數據令人失望，它將為美聯儲提供更多推遲縮減資產購買規模的理由。美聯儲前經濟學家佩爾利表示，考慮到最新的非農就業數據，一些想要提前或快速減碼的美聯儲官員可能會略微降低調門。 風險資產或迎短期利好 值得關注的是，業內專家普遍認為，美聯儲如果進一步釋放“鴿派”信號，全球風險資產短期內或將迎來一輪“窗口期”，投資者可以關注優質資產。 部分分析師表示，保持較充裕的流動性是當前美股市場最為期望的。瑞士百達資產管理首席策略師盧伯樂表示，其團隊對美股前景更加樂觀，並將對於美股的立場從“減持”上調至“中性”。 還有機構指出，一旦美聯儲延遲收緊貨幣政策，大量資金可能會最先湧入大型科技股，科技股有望成為暫時的受益者。摩根士丹利旗下線上券商E-Trade Financial最近一項調查顯示，股票經紀帳戶在100萬美元或以上的美國獨立高淨值客戶中，科技公司被評為三季度最佳投資對象。E-Trade數據顯示，認為科技股是三季度獲利最佳機會的客戶比例較此前一次調查增加了12個百分點至46%。Altfest私人財富管理首席執行官路易斯表示，對於部分投資者而言，科技股相比大盤股的吸引力在於，無論經濟前景好壞，它們都能帶來盈利。 還有機構強調，如果週邊風險情緒上升，中國相關風險資產有望受到內外雙重利好提振，更加值得關注。盧伯樂強調，根據該機構模型，從長期來看，中國股票的估值相對於其他股票更具有吸引力。 *本文來自中國證券報
2021-09-07 -
查看详情新興經濟體將再遭“削減恐慌”？別急，機會或在“後加息”市場
近期，一項外媒調查顯示，許多分析師擔心，一旦美聯儲開始削減購債規模，新興市場中一些高風險、高回報的貨幣波動性將持續，未來3個月可能出現拋售潮。 不過，也有分析師指出，新興市場中後加息的經濟體在貨幣領域仍存投資機會。 再遭“縮減恐慌”？ 隨著美聯儲主席鮑威爾在傑克遜霍爾年會上表態支持年內開始縮減購債，對新興市場貨幣將再次遭遇“縮減恐慌”的擔憂再次蔓延開來。 在路透於8月30日～9月2日對近60名外匯策略師的調查中，大部分受訪者認為，近期美元走軟將是暫時的，因為美聯儲最終決定將縮減1200億美元的月度購債規模，可能推高美國國債收益率。同時，那些“高貝塔值”的貨幣（即風險最大、但回報潛力也最大的貨幣），比如巴西雷亞爾和南非蘭特的走勢，將在未來12個月加劇整個貨幣市場的波動。 此外，超80%受訪者表示，未來3個月，新興市場貨幣波動性將增加，只有9人認為波動性會減少。與此同時，近60%的策略師預計，未來3個月，新興市場貨幣可能出現拋售，其中2人更是表示極有可能。 巴克萊的策略師在最近的一份研究報告中稱，雖然美聯儲在未來幾個月內預計不會改變目前的貨幣政策立場，但只要匯市開始對美聯儲更加“鷹派”的立場進行定價，都可能會對新興市場中“高貝塔值”（高風險、高回報）的貨幣，比如中歐和東歐那些依賴大宗商品的貨幣產生影響，但對新興亞洲的貨幣影響料將較小。 分析師們預計，大多數新興市場貨幣將在未來3~6個月內走弱，或至多保持在目前點位附近的一個區間內，因為美國縮減量寬政策可能會促使投資者像2013年那樣避開例如“脆弱五國”（巴西、印度、印尼、土耳其和南非）的新興市場貨幣。 野村的首席經濟學家蘇巴拉曼（Rob Subbaraman）稱，“新興市場已經形成了新的脆弱性來源，包括增長性疲軟、通貨膨脹不斷上升以及財政狀況顯著惡化。因此，不可能比2013年減縮恐慌前更具彈性。” 分析師們目前的預測是，南非蘭特對美元將在未來3個月內貶值約2%，至1美元14.6蘭特；印度盧比上周一度升至2個半月來最高位，但分析師們預計盧比將在未來一年內貶值逾2%，至1美元74.6美元；土耳其里拉更是被預計將在未來一年內跌近13%，至1美元9.5里拉。 不過，受訪分析師也指出，美聯儲縮減購債的進度在很大程度上取決於未來幾個月美國就業市場數據的情況，弱於預期的數據可能給美聯儲推遲開啟縮減購債的理由，增加美元的下行壓力。 事實上，這一情況已然發生。上周，最新公佈的美國8月非農就業數據遠不及預期，新增就業人數為7個月來最低。分析師們目前普遍認為，這幾乎肯定會促使美聯儲官員推遲考慮在9月21~22日會議上宣佈縮減購債，美聯儲後續需要看到更多就業增長數據後才會開始減少購債。美元指數因此下跌並創近一個月新低。 加息週期後半場 分析師們認為，新興市場中那些後加息的經濟體接下來仍然能給匯市投資者提供機會。 此前，為了減少美聯儲史無前例量寬政策帶來的通脹壓力，並先發制人地緩解美聯儲貨幣政策突然轉向（縮減量寬）帶來的衝擊，不少新興經濟體已經先美聯儲一步，早早地開啟了加息週期。俄羅斯和巴西在內的較早加息經濟體也在一段時間內助力了新興經濟體整體的資金流入情況。 正是由於提早加息，巴西雷亞爾和俄羅斯盧比是今年上半年表現最好的新興市場貨幣。不過，它們在第三季度開始也已面臨壓力，因交易員都預計俄羅斯和巴西將放緩加息步伐。 巴西央行今年至今已將關鍵利率上調了325個基點，上調幅度超過大多數其他國家央行，外匯期貨市場對其再次加息的押注在9月會議後放緩。與此同時，交易員預計，俄羅斯央行將在未來3個月內將基準利率提高約50個基點，也大幅低於7月初預計的130個基點。受此影響，巴西雷亞爾自6月底以來已下跌4.5%，跌幅超過彭博跟蹤的任何一個其他主要貨幣。 眼下，分析師和交易員們已經開始從後加息的新興經濟體貨幣中尋找機會。 “早期加息的新興經濟體此次收緊貨幣政策的速度與歷史上的加息週期一致，甚至在某些情況下，比他們歷史上加息週期的收緊速度更快，因而，他們可能會在未來幾個月放慢或暫停這一進程。”高盛駐倫敦的策略師特拉維迪（Kamakshya Trivedi）在本月的一份研究報告中稱，“不過，隨著越來越多新興市場經濟體在接下來也將開始某種形式的貨幣正常化進程，新興市場加息週期的後半場可能會更加廣泛。” 在高盛看來，這種利率環境的演化能夠為外匯交易員提供一個關鍵機會，他們應把握住新興市場貨幣緊縮週期的下一階段。 近期，韓國成為第一個加息的主要亞洲國家。市場預計，隨著韓國貨幣政策的重心從支撐經濟轉向遏制債務驅動的資產泡沫，韓國還將進一步加息。分析師們認為，這為漲勢落後的韓元提供了一些上行潛力。 道明證券（TD Securities）駐新加坡的首席新興亞洲和歐洲策略師科塔查（Mitul Kotecha）表示，韓元此前缺乏上漲動力是因為韓國央行一度對下一步行動的時機不明確，接下來“在鷹派韓國央行、韓國經濟復蘇和技術上超賣”等多個因素的推動下，韓元應該會走強。 “市場會繼續追逐收益率，這意味著那些貨幣立場相對激進、實際收益率較高的國家貨幣將受益最多。”他同時表示。 智利央行上周也將利率上調75個基點至1.5%，這令市場感到大為意外，這是智利20年來最大幅度的加息舉措。在截至今年7月的過去12個月內，智利消費者物價指數（CPI）上漲了4.5%。 接下來，分析師們預測還有多個新興市場經濟體將加入加息陣營。 比如，市場現在預計在第二季度經濟以有史以來最快的年增長速度擴張後，波蘭可能會是下一個加息的新興經濟體。德意志銀行預計波蘭將在10月和11月加息。波蘭茲羅提今年的表現不及匈牙利和捷克等其他東歐新興市場國家的貨幣，匈牙利和捷克此前已開始收緊貨幣政策以控制通貨膨脹。 德意志銀行駐倫敦的策略師哈維（Oliver Harvey）表示，波蘭作為一個“在加息方面落後於整體形勢”的新興市場經濟體接下來將脫穎而出。根據德銀的模型，其“鴿派”政策立場令茲羅提被低估了約10%。基於此，如果波蘭央行在今年稍晚變得更加強硬，茲羅提可能會走出一波補漲行情。 哥倫比亞央行近期也變得更為“鷹派”，表示隨著國內通脹加速，哥倫比亞可能很快加入加息陣營。世界銀行調查的經濟學家認為，哥倫比亞央行今年會將關鍵利率從1.75%的歷史低點上調75個基點。 *本文來自全天候科技
2021-09-06 -
查看详情前美聯儲官員：Taper時間表或被拖延至今年最後一刻
前亞特蘭大聯儲主席丹尼斯·洛克哈特（Dennis Lockhart）週四（9月2日）參加一經濟論壇會議表示，美聯儲很可能在11月宣佈縮減資產購買規模，並在12月正式開始縮減進程。 洛克哈特曾擔任亞特蘭大聯儲第14任主席兼首席執行官，任職時間為2007年3月1日至2017年2月28日。洛克哈特任職期間被市場認定為“中間派”（不算鴿派也不算鷹派），當他主動公開辭職離開亞特蘭大聯儲的時候，外界認為的主要原因是他與當時美聯儲政策方向不合。 （圖源：西太銀行） 洛克哈特稱，等到11月，決策者將獲得更多關於勞動力市場復蘇和經濟增長的數據。如果“未來兩個月出現特別糟糕的情況”，可能會使央行推遲這一時間表。 一周前，美聯儲主席鮑威爾在傑克遜霍爾年會上發表了一份講話，雖然內容和市場預期的一樣枯燥，但他也再次重申了兩點：一、今年年底前執行縮減資產購買規模；二、縮減結束後不會立即討論加息。 按照今年美聯儲聯邦公開市場委員會（FOMC）會議時間表，今年僅剩三次會議，分別在9月23日、11月4日和12月16日。一般來說，貨幣政策只會在這三次會議上改變。（美聯儲曾在新冠疫情爆發後的緊急會議上降息100個基點） 如果鮑威爾的美聯儲能遵守此前表態，那麼宣佈縮減資產購買規模只能在9月23日、11月4日兩次會議上發生。如果在12月16日宣佈，那麼至少要到明年1月才能開始執行，這樣則不符合鮑威爾的說法。 美聯儲政策決策者還將在9月會議上發佈他們的經濟預測摘要，洛克哈特認為，“他們可能希望在給出縮減時間表之前先把這個問題解決了。”他說，經濟預測“可能在某些方面呈現出與縮減購債決定不完全一致的情況”。 通常來說，在大衰退之後的復蘇期，央行應當及時削減資產購買量，以防止經濟過熱，造成通脹和房地產價格過高。洛克哈特指出，現在的美聯儲不會將這個理論作為他們的“信條”。 洛克哈特認為，美聯儲會擔心市場的持續動盪會波及到實體經濟，他們希望金融市場在沒有太大波動的情況下吸收縮減購債的預期。他暗示縮減購債的政策可能會盡可能拖延。 通脹方面，洛克哈特認為目前的通脹是過渡性的。“這些價格壓力可能持續到2022年，管理通脹預期至關重要。” 有些人呼籲美聯儲更加關注綠色政策，洛克哈特確認為目前央行的任務不應改變，即保證通脹穩定和就業最大化。 與會的其他央行官員也被問及這個問題，兩位官員稱促進綠色投資的責任應該由政府而不是央行來承擔。 *本文來自財聯社
2021-09-03 -
查看详情美聯儲何時減碼不是關鍵，分析師：減碼持續多久才是懸念
在上周的傑克遜霍爾央行年會上，美聯儲主席鮑威爾明確表態支持今年稍晚開始縮減購債。但分析師們如今認為，開啟縮減購債的時點不是關鍵，更關鍵的是整個進程持續多久。 此外，雖然美聯儲已經準備退出量化寬鬆（QE），但一些分析師仍然擔心美聯儲的貨幣政策可能會進退維谷，中期滯脹風險仍然縈繞。 市場更關注縮減購債為期多久 分析師都認為，美聯儲此次逐漸開啟量化縮減進程的風險很高。眼下，在美國金融系統充斥的大量現金推動下，美國股市屢屢創下歷史新高，美國國債收益率持續保持在略高於六個月低點的水準。這意味著，如果美聯儲太快退出量化寬鬆可能會破壞經濟復蘇，而太慢應對則可能會加劇通脹壓力。 “（比起縮減購債開始的時點），對市場而言更關鍵的在於，整個縮減購債進程會為期多久，因為這暗示著第一次加息何時到來。”創辦了The Sevens Report財經通訊的前美銀美林交易員埃薩耶（Tom Essaye）坦言。 美聯儲目前繼續每月購買800億美元的國債和400億美元的住房抵押貸款支持證券（MBS）。在剛剛結束的傑克遜霍爾央行會議上，美聯儲主席鮑威爾首度明確稱如果經濟進展持續，他與大多數美聯儲官員都支持可能在今年開始縮減購債規模，但減碼不代表美聯儲會馬上著手籌備加息事宜。 美聯儲上一次退出類似的每月850億美元的購債計畫花了10個月的時間。當時，美聯儲在2013年12月宣佈縮減購債，並於2013年1月正式開始，最後在2014年10月完成了所有縮減購債進程。隨後，美聯儲於2015年12月開始首次加息。 南非標準銀行（Standard Bank）的G10貨幣策略主管巴瑞（Steven Barrow）表示，美聯儲推遲縮表的風險要大於過早行動，因為推遲可能會迫使美聯儲在結束縮表後的短短幾個月內就開始加息，而這可能會使金融市場感到不安，將使投資者購入日元和瑞士法郎等避險資產。 “美聯儲這樣做（推遲結束縮減購債）將是危險的，因為美聯儲有可能在明年年底前後的某個時候加息，這意味著，在推遲縮減購債的情況下，美聯儲明年年中開始就必須在言語上暗示加息可能性。我更關注美聯儲縮表什麼時候結束，而不是什麼時候開始。”他稱。 埃薩耶預計，這一次，美聯儲最有可能從今年12月開始逐漸減少購債，整個進程將持續到2022年底才結束。他認為，這一進程將有助於推動美股和大宗商品的進一步上漲，並將10年期美債收益率推升至2%。 自今年3月觸及1.8%左右高位以來，美國10年期美債收益率一路下行，即使在鮑威爾在傑克遜霍爾會議中明確表態支持今年稍晚開始縮減購債後，目前仍位於離歷史最低位不遠的1.3%左右。 摩根士丹利的美國利率策略主管丁格拉（Guneet Dhingra）稱，“當美聯儲正式宣佈縮減購債時，可能也會在一定程度上給出它將以何種速度，對於縮減購債進程它想保持何種靈活度方面的一些資訊。這可能也會為其後的加息週期提供一個關鍵信號，特別是在加息的速度方面。” 摩根士丹利預測，10年期美債收益率將在今年年底達到1.8%，美聯儲將在明年1月開始縮表，並在明年10月就結束，隨後在2023年第二季度第一次加息。 目前貨幣市場交易員普遍的預期更早於摩根士丹利的預測，認為美聯儲將在2023年第一季度首次加息，而本輪加息最終的峰值將達到1.4%左右。 市場人士仍擔心中期滯漲風險 不過，比起單純關注美聯儲縮減購債的進程和對市場的影響，一些分析師更擔憂美聯儲可能面臨進退維谷的窘境，並無法避免中期滯漲風險。 一些分析師注意到，令美聯儲此次貨幣正常化風險更大的一點在於，在接近零利率和寬鬆政策的背景下，還同時伴隨著債務上限危機，而債券市場通常對利率的變化非常敏感。一段時間以來，全球範圍內投入市場的廉價資金推動了債券收益率的下降，激起了投資者對高收益的追求，幾乎各市場都或多或少出現了泡沫的跡象。 三菱日聯證券（MUFG Securities Americas）的美國宏觀戰略主管岡克雷夫斯（George Goncalves）稱，“在這種情況下，邊緣市場的流動性才是最重要的。美聯儲縮減購債對資產的影響會從加密貨幣等邊緣市場開始，延伸至部分股票和高收益債券。縮表對這些資產的影響將比美國國債更多，（失去美聯儲的支持）這些資產將不得不開始‘自力更生’。” 包括有“末日博士”之稱的紐約大學經濟學教授魯比尼（Nouriel Roubini）在內的一些市場人士更是擔憂美聯儲的進退維谷最終會導致滯漲。 魯比尼稱，儘管美聯儲正在考慮逐漸縮減QE，但總體而言，它可能仍將保持“鴿派”並落後於實際情況需要。與大多數央行一樣，近年來私人和公共債務占美國國內生產總值（GDP）的比重激增，已將美聯儲引入了“債務陷阱”。即使目前通脹高於美聯儲目標位，過早退出QE也可能導致債券市場、信貸市場和股市全方位崩潰，並將因此導致經濟硬著陸，迫使美聯儲不得不扭轉政策，恢復QE。 畢竟，魯比尼調侃稱，在2018年第四季度至2019年第一季度之間就發生過這樣的情況。當時，美聯儲起先曾試圖加息並取消QE，但引起信貸和股市暴跌，美聯儲只好適時停止了緊縮政策。隨後，僅僅數月後，當美國經濟因貿易分歧而減速，回購市場也出現溫和凍結時，“美聯儲立即完全回到降息和量化寬鬆的路徑上來”。 魯比尼指出，這一次，當市場在經濟放緩和高通脹的背景下遭受衝擊時，考驗美聯儲勇氣的時刻又將到來。而在他看來，最有可能的情況是，美聯儲會再一次“軟弱地退縮並眨眼”。 他並再次重申，“正如我之前所說，負供給衝擊可能會在中長期持續下去”，這些持續的負面供應衝擊可能會降低潛在增長，而持續的寬鬆貨幣和財政政策可能會引發“市場錨定通脹預期”。由此產生的工資價格螺旋將導致比20世紀70年代更糟糕的中期滯脹環境。中期內，發生這種滯脹型債務危機的風險將繼續隱現。 投資諮詢機構InfraCap的創始人、首席執行官和投資組合經理哈特菲爾德（Jay Hatfield）也稱，“我們現在看到的主要風險實際上是2022年發生滯脹的情況，而美聯儲已經失去了對通脹的控制。” 在哈特菲爾德看來，除非美聯儲在2022年至少加息兩次，否則無法控制主要貢獻了高通脹水準的住房和耐用消費品部門的價格攀升。“唯一能讓房地產市場放緩的是更高的利率水準。僅僅是縮減購債不足以讓房產市場降溫，因為正如我們從21世紀初的房地產繁榮中所看到的那樣，一旦房價開始上漲，人們就會出於投機心理而買房。”他稱。 最新公佈的標準普爾監測房價走勢的S&P CoreLogic Case-Shiller全美房價指數顯示，6月美國房價同比增長18.6%，創下歷史新高，該增幅甚至比2006房地產泡沫時期的增幅還要高。 *本文來自第一财经
2021-09-01 -
查看详情流動性洪峰來襲，美聯儲關鍵利率“失守”
美聯儲旨在控制貨幣政策的關鍵基準指標兩周來第二次下滑，表明現金過剩進一步蔓延至短期融資市場。 美聯儲目前的目標是將聯邦基金有效利率維持在 0% — 0.25% 的區間內。但美聯儲週一表示，8 月 27 日聯邦基金有效利率下降 1 個基點至 0.08%。 這意味著聯邦基金有效利率與美聯儲隔夜逆回購工具的發行收益率（0.05%）差距縮小至僅 3 個基點。 由於供需失衡以及銀行從信貸市場撤出流出性以充實資產負債表的月末效應（此舉進一步加大貨幣市場流動性），這一差距可能會進一步收窄。 華爾街見聞文章曾提及，由於央行長期的資產購買以及財政部 TGA 帳戶的壓降（增加現金提取和減緩債券發行），使得投資者爭相尋找存放現金的場所，從而推動美聯儲隔夜逆回購工具（reverse repurchase program，RRP）的使用規模攀升至創紀錄的水準，使得充當美聯儲政策利率的隔夜逆回購利率（ON RRP）——聯邦基金利率走廊的下限，下行壓力凸顯。 為降低短期利率失控風險，美聯儲在 6 月份的會議上將 ON RRP 提高了 5 個基點，然而，隨著聯邦基金有效利率的繼續下探，該關鍵利率有可能即將 " 失守 "。 這種情況下，美聯儲開始考慮採取其他方法。紐約聯邦儲備銀行系統公開市場帳戶經理洛裏洛根在 7 月 27 日至 28 日的會議紀要中指出，如果越來越多的交易者達到日 800 億美元的購買限額，那麼將 RRP 交易對手限制從 800 億美元上調可能是合適的。 *本文來自全天候科技
2021-08-31 -
查看详情美聯儲官員提前放“鷹”、“巴菲特指標”飆升，美股大幅回調最快在秋季？
隔夜，由於多位美聯儲官員在美聯儲主席鮑威爾傑克遜霍爾年會講話前放“鷹”，標普和納指均止步五連漲，從新高回落，道指也止步四連漲。 事實上，不論鮑威爾在講話中釋放什麼信號，美股投資者此前已更為謹慎，自新冠肺炎疫情暴發以來首次降低了杠杆。與此同時，“巴菲特指標”在本週三飆升至創紀錄高點，似乎也暗示著美股接下來大幅下跌的可能性。不少分析師紛紛預測美股到年底前有10%的回調空間，最快可能始於今年秋天。 投資者疫情後首次降杠杆 自去年金融市場受到疫情衝擊以來，美國投資者近期首次開始減少杠杆的使用，而投資者此前通過放杠杆借來的資金被認為推動了美股在疫情後的反彈。 金融業監管局（Financial Industry regulatory Authority，Finra）的數據顯示，美股投資者7月通過放杠杆借入8440億美元，低於6月創歷史紀錄的8820億美元，也是今年3月以來的最低水準。不過，Finra並未公開披露是誰在推動每月杠杆率的變化，也不清楚在疫情期間頻繁日間交易的散戶投資者是否也減少了杠杆。 高盛公佈的一份數據顯示，該投行的對沖基金客戶最近幾周也削減了淨杠杆率和總杠杆率。摩根士丹利發佈報告稱，通過它進行股票多空交易的對沖基金降低了杠杆率。 此外，一些駐紐約的主要券商也報告了類似趨勢。為150萬客戶提供服務的盈透證券（Interactive Brokers）8月最新披露稱，其客戶在7月的保證金貸款餘額較前一個月下降了2%至479億美元。嘉信理財（Charles Schwab）公佈的7月保證金餘額增幅，同樣錄得它在今年按月披露該數據以來的最低水準。 紐約梅隆銀行旗下潘興（Pershing）的負責人奧爾多蒂（Mark Aldoroty）表示，基金經理們對未來幾個月美股的走勢信心不足。隨著美國一系列經濟數據普遍低於預期，美國股市近幾周的波動動搖了投資者對股市繼續反彈的信心。 美股恐面臨10%左右回調 除了投資者出於信心不足降低了杠杆外，“巴菲特指標”在本週三（25日）飆升至205%，創紀錄高點，似乎也暗示著美股大跌的可能性。 “巴菲特指標”是美股總市值（威爾希爾5000指數）與美國GDP的比值，曾被股神巴菲特稱為“衡量任何時刻股市估值的唯一最佳指標”，因而時常被市場人士用來衡量美股是否過熱。 “巴菲特指標”一般位於93%～114%之間，市場人士普遍認為，當該指標超過100%，投資者就應該選擇持幣觀望或者退出市場了。巴菲特曾在2001年時指出，“當這個指標在70%～80%之間，買入股票很可能會給你帶來好回報。而如果這個指標接近200%，比如1999年以及2000年的部分時期那樣，投資者還繼續投資美股就相當於在玩火。” 歷史上，該指標曾在互聯網泡沫時期創下159.2%的彼時歷史高點。巴菲特當時警示，這應該是美股即將崩盤的“非常強烈的警告信號”。在2008年金融危機前的幾個月，該指標也急劇飆升。 事實上，即使在“巴菲特指標”本周沖高前，多位華爾街大佬近期就均已對美股即將大幅回調發出了警告。 電影《大空頭》原型邁克爾·伯裏（Michael Burry）今年早些時候警告稱，美股猶如“在刀尖上舞動”，“所有崩盤之母”即將到來。 美銀美林全球投資策略師哈納特（Michael Hartnett）近期表示，今年，隨著各州和國家重新開放，數萬億美元的財政刺激提振了需求，通貨膨脹加劇。現在，隨著德爾塔（Delta）變異病毒迫使全球港口和工廠關閉，供應短缺，進而增加成本，供應鏈約束正在惡化，“通貨膨脹現在正在引發滯脹”，投資者擔心滯脹可能威脅美股。 具體而言，美國銀行的數據顯示，製造業活動的任何下降都將對股市不利。ISM採購經理人指數的同比變動與標普500指數的同比變動密切相關。哈納特稱，如果製造業活動收縮，標普500指數將大幅下跌。他目前的預測是今年下半年美股將出現負回報。 摩根士丹利首席美國股票策略師威爾遜（Mike Wilson）上周也警示稱，美股正處於回調的邊緣，預計到今年年底，標普500指數會位於4000點左右，即從當前水準下跌10%。由於預期中的回調，他稱，投資者應該投資波動性較低的股票。 不過，他認為，美股調整後將完成經濟週期的中期過渡，並為經濟擴張和牛市的下一階段做準備。“在那之前，投資者應該在股票投資組合中採取更保守的頭寸，持倉偏向醫療保健、日用消費品和公用事業等行業的優質股（非週期性行業）。”他並稱，“在較高通脹和美聯儲縮表可能引起高利率的情況下，我們還會將金融股納入投資組合，因為金融股的估值仍然具有吸引力，第二季度的盈利預期也被下調，這意味著實際盈利低於市場預期的風險也降低了。” 花旗首席股票策略師拉維科維奇（Tobias Levkovich）與威爾遜的判斷如出一轍。從今年6月起，他就預計標普500指數今年年終前會較當前水準下跌10%至4000點左右。而如今，他更預計美股的調整最快可能就在9月。他給出的四個值得市場擔憂的因素包括美聯儲討論縮減購債、通脹不斷上升、企業利潤率壓力和企業稅上調。 美國傳奇投資者、GMO的聯合創始人格蘭瑟姆（Jeremy Grantham）7月底時也曾警告稱，美股和加密貨幣市場都處在比2000年更嚴重的泡沫中，最快可能在今年秋天就會破裂。格蘭瑟姆曾見證多個繁榮和蕭條週期，因成功預測1989年日本資產價格泡沫、2000年科技泡沫和2008年房地產泡沫破裂而聞名。 *本文來自第一財經
2021-08-27 -
查看详情若鮑威爾弄出“麼蛾子”，小心美債市場巨震
鮑威爾將於美國東部時間上午10點在傑克遜霍爾年會上發表演講，權威人士們仍在談論美聯儲主席會對Taper作出怎樣的表態。 值得注意的是，市場當前其實並不怎麼在意近期大量關於Taper的言論，正如野村證券的Charlie McElligott所解釋的，傑克遜霍爾年會對利率和股票的影響可以忽略不計。 主要的原因是，市場自身已經相信鮑威爾不會在這次年會上宣佈啟動Taper，對鮑威爾表現更為鴿派的預期也在提升。第三季度GDP增速預期的下降反映出了德爾塔變種帶來的衝擊可能會更大。房屋開工、零售銷售和製造業調查所公佈的數據也證明了這一點。同時，密歇根大學公佈的服務業PMI指數也出現了顯著的下降。 此外，美聯儲鷹派卡普蘭上周五明確表示，他可能需要調整自己的觀點，並“非常仔細地”關注著德爾塔變種日益增長的風險，這被視為一種“說明”，即FOMC成員之間的內部對話風向可能已經調轉。 不過，McElligott指出，雖然市場上很多人對Taper的預期下降了，並開始看空美債收益率，但美聯儲可能還是會啟動Taper。這當中涉及到一個觀點，就是德爾塔變種病毒帶來的影響已經過去了，其所造成的的風險已被市場充分定價。 更何況目前疫情已經有所好轉，美國新增住院率和感染率的增長下降，隨後英國的病例在一個月前停止增長，與此同時中國本土確診病例已經歸零。 因此，野村證券認為，就算鮑威爾在週五的時候避免明確提及Taper，市場也已經在關注經濟回暖的看法了，並準備好迎接“風險偏好回升”的第四季度的到來。而且，供應回暖、德爾塔病例增長停止之後，投資者交易興趣將提高。正如McElligott指出的，如果週五鮑威爾發出更大的“鴿派驚喜”，那麼此後每次美股的短線上漲都會有一些人對美股短線進行“戰術性做空”。 McElligott警告說，目前市場充斥著自滿情緒，再加上市場對週五年會的預期保持不變，在此情況下，一旦出現任何意料之外的事情，其帶來的影響無疑是巨大的，並且將會傳導到下周的交易當中。 這位策略師建議，持有一份9月3日到期的美債期貨期權進行對沖是一個更好的主意。 關鍵的一點是，本週五將會出現大量的期權滾動交易，屆時將有63%未平倉的美債期貨期權到期，即“Gamma的解禁”。目前市場缺乏對沖活動，在此背景下一旦出現什麼意外，交易量或瞬間激增，這將放大行情波動。 綜上，如果鮑威爾週五保持溫和的鴿派基調，那麼傑克遜霍爾會議將不會對市場有太大影響。但如果鮑威爾出現意外表現，如明確表示美聯儲將開始Taper，那麼所有的押注都會落空，利率衍生品和60/40策略的投資組合都將面臨劇烈的風險價值衝擊（VaRshock）。 美債的劇烈反應可能會蔓延到所有期限的衍生品上，最終席捲整個股市。 *本文來自格隆匯
2021-08-26 -
查看详情傑克遜霍爾央行年會倒計時：市場預期美聯儲不會談及縮減購債
市場期待已久的傑克遜霍爾央行年會進入倒計時，美聯儲主席鮑威爾預定於北京時間週五晚上10點發表的主題為“經濟前景”的演講無疑是這次年會的最大關注點。市場人士紛紛期待能從鮑威爾的演講中捕捉到美聯儲對縮減購債（Taper）的最新態度。在去年的年會上，鮑威爾將美聯儲通脹制度轉換為了靈活的平均通脹目標制，一度引發市場轟動。 而今年，即使年會已進入倒計時，情況還在變化著。上周五，美國堪薩斯聯儲突然表示，由於具有高傳染性的德爾塔（Delta）變異病毒使得新冠病例激增，當地疫情風險上升，會議不得不轉為線上舉行。 堪薩斯聯儲在聲明中稱，會議的完整議程將於美東時間週四（26日）晚8點在其官網上公佈。市場對鮑威爾演講內容的預期目前也在持續變化中。此前，不少分析師均預計，鮑威爾將在年會中公佈更清晰的Taper路線圖。但如今，由於疫情影響，分析師們又轉而認為，鮑威爾在此次年會中可能根本不會談及縮減購債或更可能“務虛”，更多細節還需等待今年稍晚的美聯儲議息會議。 雖然對鮑威爾講話內容的預期反反復複變數仍存，但不少市場指標都暗示，投資者似乎對有一點已經達成共識，即不論鮑威爾此次演講說些什麼，演講都不太可能會給市場帶來大幅波動。 市場轉而預計鮑威爾“務虛” 堪薩斯聯儲宣佈年會將轉線上後，市場人士對鮑威爾將在演講中宣佈美聯儲縮減債券購買計畫的時間表不再那麼有信心了。 一些分析師預計，此次年會可能根本不會觸及縮減購債相關話題。 傑富瑞（Jefferies）的董事總經理澤沃斯（David Zervos）稱：“我不期望此次年會會有很多‘煙火’。而且，我認為年會也不是美聯儲提出‘我們即將開始縮減購債規模’的好時機和好地方（線上）。” SGH Macro Advisors的杜伊（Tim Duy）也表示，傑克遜霍爾年會不是一場政策制定活動，這意味著，鮑威爾不會在講話中宣佈與美聯儲政策立場相關的任何重大舉措。“除非他想敦促美聯儲在下次會議上就立刻就縮減購債達成共識。”杜伊稱，“但這是不可能的。” 此前公佈的7月美聯儲會議紀要顯示，大部分FOMC委員認為，今年開始縮減資產購買計畫可能是合適的。 但摩根大通的首席經濟學家卡斯曼（Bruce Kasman）在一份研究報告中寫道：“7月會議紀要沒有改變我們的觀點，即鮑威爾不太可能在傑克遜霍爾年會上就宣佈縮減購債政策，而是將在下個季度的某個時候宣佈。” 花旗的最新研報也稱，總的來說，7月會議紀要並未改變其對聯儲政策的基本觀點。花旗依然認為，美聯儲可能在9月、11月或12月會議上宣佈開始縮減購債，9月的可能性或更大。其基本情形預測仍然是美聯儲將在9月宣佈於12月（也可能在10或11月）開始縮減購債，每月縮減購債規模為100億美元國債和50億美元抵押貸款證券（MBS）。 其他一些分析師認為，鮑威爾可能還是會提及縮減購債，但會給出一種模淩兩可的表態。 投行Stifel的首席經濟學家皮格薩（Lindsey M. Piegza）稱，“鑒於美聯儲管理團隊的謹慎性，他們不太可能在今年年底前正式宣佈縮減購債日期。鮑威爾很可能只會在年會上就預期的縮減購債路徑方面給市場一點暗示。”皮格薩稱，“換言之，鮑威爾可能會在年會上提供一些含糊不清的細節，以確保如果德爾塔導致經濟活動顯著放緩，美聯儲政策仍有迴旋餘地。但同時，這種模糊不清也要能強化市場預期，令投資者依舊相信美聯儲將在年底前的某個時刻正式宣佈縮減購債計畫。” 蒙特利爾銀行（BMO Capital Markets）的美國利率策略主管林根（Ian Lyngen）也認為，鮑威爾將給出攻退可守的模淩兩可說辭。他稱：“投資者正屏息以待有關美聯儲宣佈縮減購債時機的任何表態，但由於對新一輪疫情的擔憂仍在不斷增加，我們懷疑鮑威爾在年會中將留下足夠的模糊空間，以保證未來的政策靈活性。” 事實上，即使是此前最強烈呼籲儘快縮減購債的達拉斯聯儲主席卡普蘭（Rob Kaplan）都已改口稱，如果疫情損害經濟，他可能重新考慮其強硬立場。 接受路透社調查的經濟學家中，也有約65%預計美聯儲會等到9月議息會議時再宣佈縮減資產購買規模的計畫。 不認為市場會發生大幅波動 不論鮑威爾是否在此次年會中給出具體的縮減購債路徑圖，投資者都不認為鮑威爾的言論會引發市場大動盪。 OptionMetrics的定量研究負責人低塞米（Garrett DeSimone）表示，其追蹤的波動性偏差指標仍然相對溫和，這一偏差指標用於衡量看跌期權與看漲期權隱含波動率之間的差異。他補充稱，其他與期權相關的衡量方式也沒有顯現出任何“投資者正為年會將導致重大美股價格波動做好準備”的跡象。 過去的歷史也印證了市場的預期：以往傑克遜霍爾年會上美聯儲主席的講話並未引發過美股市場大幅波動。根據路透的數據，過去十年，美聯儲主席講話當天，標普500指數的平均漲跌福均為0.6%左右。 道明證券高級外匯策略師以薩（Mazen Issa）還指出，歐元/美元的1周隱含波動率上周下降近一個百分點至3.78%，為2020年2月以來的最低水準，而1個月和3個月波動率下跌不到0.5個百分點。在他看來，這種差異表明匯市投資者可能也不會太受傑克遜霍爾會議的影響。 “我們認為傑克遜霍爾年會可能不會提供太多有關美元方向的資訊。投資者可能要從9月3日的非農就業數據以及9月22日的美聯儲利率會議中尋找進一步倉位配置線索。”他稱。 美國國債市場同樣波瀾不驚。美債市場的一項關鍵指標暗示，債市投資者並不認為鮑威爾在傑克遜霍爾會議上的講話會過多改變美債收益率目前的模式。 這項指標是5年期和30年期美債利差，它被認為可以顯示投資者認為短期貨幣政策預計將如何影響長期經濟前景。通常，在經濟擴張初期，5/30年期美債利差往往很大，因為投資者期望寬鬆的貨幣政策有助於刺激增長和通脹。而隨著美聯儲提高利率為經濟降溫，利差往往趨於縮小。 而在6月美聯儲突然放“鷹”下跌後，近兩個月來，5/30年期美債利差始終徘徊在略低於1.2個百分點的水準，並未因年會臨近而有太大變化。 一些分析師指出，美債投資者已為縮減購債做好了準備，且美聯儲貨幣政策也只是影響美債收益率的其中一項因素。NatWest Markets的首席戰略官布裏格斯（John Briggs）稱，美國財政部國債發行量減少能夠緩解投資者對美聯儲減少購債規模的擔憂，且市場目前對美債需求強勁，因而美債市場整體料將變化不大。 *本文來自第一財經
2021-08-25 -
查看详情美聯儲減碼預期無礙垃圾債火熱發行，市場警示違約風險
本周稍晚，市場期待已久的傑克遜霍爾全球央行年會將如期召開。一些分析師預計，美聯儲主席鮑威爾將在會上公佈更清晰的縮減購債規模（Taper）路線圖。但至少目前，不論是美國國債還是企業債市場，都泰然處之。 即使是企業債中評級較低的垃圾債也依然由於投資者在超低利率環境中尋求更高收益率而持續受到追捧。市場人士預計美聯儲縮減購債規模不會減少投資者對垃圾債的投資熱情。但評級機構再次警示這種空前熱情可能帶來的長期債務危機。 首次垃圾債發行有望創歷史紀錄 標準普爾全球市場情報公司（S&P Global Market Intelligence）的數據顯示，垃圾債的首次發售量有望在今年創下2005年有相關數據以來的歷史紀錄。截至8月17日，今年至今首次發行的垃圾債發售總額已超過680億美元。 Brandywine Global的投資組合經理麥克萊恩（John McClain）表示，投資者可以在首次發行的垃圾債中找到獲取超額回報的機會，因為這種首次垃圾債發售會迫使市場對這些發債企業的潛在收益做足功課。 麥克萊恩透露，他管理的基金今年增加了對首次發行垃圾債企業的債券持有量。“我們看到了創紀錄的垃圾債發行量，因此，很多優質企業債都可能被忽略，我們認為投資者應該利用這種市場的低效（謀利）。”他稱。 許多首次發行垃圾債券的企業都來自私人信貸市場，他們被發行垃圾債可以鎖定超低借貸成本的特點所吸引而轉戰企業債市場。根據美國銀行最近的一份報告，為了在投資者中建立信譽，這些首次發行垃圾債的企業出售的經常是由該企業部分資產支持的擔保債券。也因此，儘管缺乏交易歷史，這些新發債企業仍能以4.6%的平均收益率發行垃圾債，這是2012年以來的最低水準。 首次發行的垃圾債受到追捧也是借了整個垃圾債市場持續火熱的“東風”。截至7月底，美國企業今年以來已發售超過3160億美元的垃圾債，比去年創歷史紀錄的總額還高出約32%。 美聯儲的刺激措施，包括將短期利率保持在接近零的水準和直接購買債券，使得垃圾債能夠提供的相對較高的收益率對投資者更具吸引力，同時也讓許多企業得以在新冠肺炎疫情期間降低借貸成本，對債務進行再融資。 目前，市場普遍預計鮑威爾會在傑克遜霍爾全球央行年會上公佈更清晰的縮減購債規模路徑，並於今年稍晚就開始縮減購債規模。但一些市場人士表示，超低利率和創紀錄的儲蓄額使得投資者很難在固定收益市場上找到能比垃圾債提供更高回報的投資品類，因此，他們預計對垃圾債的需求不會輕易減弱。 Aviva Investors的高收益交易聯席主管芬克（Brent Finck）就預計，美聯儲縮減購債規模將導致市場波動，但對垃圾債的需求將保持不變。他管理的基金最近還購入了更多垃圾債，包括與航空公司和消費品牌相關企業的債券。 評級機構警示長期違約風險 雖然投資者情緒依舊火熱，但評級機構還是再次警示了垃圾債市場目前的空前投資熱情在中長期可能帶來的風險。 評級機構穆迪（Moody's）和標準普爾（S&P）的高級分析師均表示，投資者在低利率時期尋求高收益資產的強烈需求，使信譽較差的企業能夠以寬鬆的貸款條件獲得融資。雖然在可預見的將來，這些債務違約和發債企業破產的可能性仍然很低，但目前對企業發債提供的便利可能成為未來債務危機的基礎。 標準普爾的首席首席評級分析師斯坦（Gregg Lemos Stein）稱，“（美聯儲為挽救債市進行的購債）避免了企業陷入更嚴重的低迷，但代價是，這會導致風險不斷累積，並可能造成資產泡沫。”他坦言，“企業債在未來一年甚至在更長的時間內也不會跌回原點”，但“企業債市場上目前有明顯的冒險跡象和許多評級較低的企業大量發行債券的情況。我們認為，這將導致未來違約率上升” 。 投資者也並非沒有意識到這一風險。 投資者最近所要求的垃圾債相對美國國債的額外收益率走擴。美國銀行數據顯示，截至8月17日，經期權調整後，投資者持有垃圾債的平均額外收益率/利差為3.37個百分點， 較7月初的3.02個百分點有所上升。不過，這一利差仍略低於3.4個百分點的峰值。不過，分析師認為，這一利差上漲背後也有一定技術性因素——評級為CCC或更低的企業債在7月發售的企業債中占比比以往大。 *本文來自第一財經
2021-08-24 -
查看详情盛松成：美聯儲可能做了適合美國的貨幣政策抉擇
最近一兩年來，美聯儲的行動一直在聚光燈下，時而令人困惑，時而飽受爭議。從美聯儲為應對疫情衝擊所採取的新一輪超常規貨幣寬鬆，到實行“平均通脹目標制”、主動將短期通脹目標定在2%以上，再到物價持續上行卻遲遲不收緊貨幣政策，揭示著美聯儲貨幣政策目標的重心已從“物價穩定”轉變為“一切以經濟增長為重”。美國經濟會再次落入滯脹的窠臼嗎？以政策獨立性而在全球中央銀行中享有盛名的美聯儲，是否隨著時代的變遷而再度與美國國家意志深度捆綁？這一次與以往又有什麼不一樣？ 我們研究認為，美聯儲“一切以經濟增長為重”的貨幣政策抉擇可能取得成功。美國經濟已開始強勁復蘇，並可能具有可持續性，不排除正在形成“需求拉動——供給增加——物價趨穩——收入增加”的良性迴圈。儘管目前市場對通貨膨脹仍然擔憂、對經濟前景的分歧較大，但美國勞動力市場明顯回暖，供應鏈逐漸恢復。目前美國國內通脹預期仍然可控，不僅不會重回“滯脹”，反而有望迎來較長時期的經濟繁榮。有了經濟基本面的支撐，未來美國貨幣政策正常化的進程也可能更為持久。 一、美聯儲目前貨幣政策抉擇的基礎是對通脹趨勢的判斷 今年3月份，美國CPI同比增速首次突破2%，達到了2.6%，較2月份大幅提高0.9個百分點。此後，通脹快速上行。7月份，美國CPI同比增速達到5.4%，為2008年8月以來的高點，核心CPI仍高達4.3%。美聯儲目前貨幣政策抉擇的基礎是對物價上漲趨勢的判斷，也就是此輪物價快速上漲究竟是不是一個短期衝擊？ 物價上行反映出供需缺口較大，有多方面的原因。在需求不弱的情況下，疊加疫情導致的全球供應鏈中斷，加劇了美國通脹。我們贊同這樣的觀點，即美國目前物價快速上漲是短期衝擊，主要原因是，供需缺口正在促使市場通過各種手段增加供應，美國經濟已開始強勁復蘇，物價上漲最終將因供給增加而平滑下降。 首先，供給的增加是可持續的需求拉動的。美國經濟在疫情爆發前處於良好運行態勢，GDP保持2%以上的增長，需求原本就不弱。而疫情期間美國向居民大量發放補貼，提高了社會購買力，美國的失業率甚至一度因為優厚的政府補貼而難以下降。當人們對經濟前景的預期出現改觀，需求進一步得到了釋放。美國7月消費者信心指數從6月的128.9升至129.1，升至17個月高位。 第二，目前美國的價格體系並未失靈，而仍在發揮調節供需的作用。據報導，亞馬遜計畫對美國企業的供應和服務支出超過1200億美元。這是企業為適應疫情導致的供應鏈中斷而作出調整的一個例子。紐約聯邦儲備銀行的調查顯示，59%的受訪者為應對供應鏈中斷找到了新的供應商，58%的人已經開始增加額外庫存。疫情衝擊帶來市場出清，這是美國經濟重啟、產業升級、勞動生產率提高的難得的機會，也是很多國家所不具有的。 第三，勞動力市場強勁復蘇，這也有利於增加供給、平抑通脹。勞動參與率是對經濟波動較為敏感的指標。截至7月底，美國勞動參與率已經從2020年4月的60%反彈至62.3%，已相當於疫情前的平均水準（2015-2019五年平均為62.3%；2010-2019十年平均為62.6%）。美國7月非農就業人數增加94.3萬人，預估為增加85.8萬人，6月為增加85萬人。同時，失業率下滑至 5.4%，好於預期的5.7%，6月為5.9%。 第四，疫情的影響將趨於弱化。疫苗大規模推廣之下，美國經濟正在有序重啟。新冠肺炎的病死率也明顯降低，因而疫情對經濟的擾動也不斷減弱。OAG（Official Airline Guide）數據顯示，北美目前的航空上座率已經是2019年的80%左右，顯著高於全球平均水準（8月份由於疫情反復有所下降，略高於60%）。美國TSA檢查站旅客吞吐量也越來越接近於疫情前。未來隨著耐用品消費增長趨緩，居民需求將主要釋放在服務業上。未來服務消費提高將進一步推動美國經濟增長。 二、 美國會再次陷入滯漲泥潭嗎？ 有觀點認為，美國可能再次陷入滯漲，正如上世紀70年代那樣。1972年6月至1974年12月，美國CPI同比增速由2.7%攀升至12.3%；1976年11月至1980年3月，美國CPI同比增速則由4.9%攀升至14.8%。但美國目前的情況與1970年代的滯脹時期在很多方面都不相同。 首先，需求拉動是美國近期物價上漲的主要原因，但同時也不斷促進供給增加，可能形成良性迴圈。美聯儲選擇了讓價格體系發揮市場調節的作用，而不是像上世紀70年代那樣，訴諸價格管制。後者不僅無法解決、甚至加劇了供給端的緊缺，為大通脹埋下了“禍根”。 當時尼克森任期內實行的工資-物價凍結，僅在表面上“控制”了通貨膨脹，而由於對經濟失速的擔心，政府和國會都希望施行擴張性的貨幣政策。價格管制與擴張性貨幣政策相結合，帶來了暫時性的高經濟增長和低通貨膨脹。1973年初，CPI通脹率只略高於3%。但到了1973年中，通脹狀況開始變得不妙。1973年四季度和次年一季度，美國的通脹率分別達到了10.5%和12.5%。 許多人把1970年代的通貨膨脹歸因於石油價格上漲。但實際上，1973-1974年和1978-1979年兩次石油危機帶來的油價暴漲，只是加劇了物價上漲。在油價上升之前，供給短缺和擴張性貨幣政策的疊加已經導致通脹加速。各國中央銀行為了阻止本幣對美元的升值，在外匯市場上大量買入美元，美國的擴張性貨幣政策於是傳導到了世界範圍，為石油輸出國組織（POEC）提高油價創造了條件，由此形成惡性循環。 其次，通脹預期是一個重要因素。央行貨幣政策的可信度是以預期通脹穩定為基礎的。目前美國通脹預期尚可控。儘管美國7 月CPI 同比漲幅仍高達5.4%，但增速明顯放緩，與6月份持平；核心CPI年率四個月來首次下降。而從PCE指標看，5、6月份美國PCE同比增速分別為3.96%和3.99%，低於CPI一個百分點以上，增幅同樣明顯趨緩。通脹預期的回落則更早地出現在今年5月份。10年美國國債到期收益率與同期限美國通脹指數國債收益率之差正反映了通脹預期。數據顯示，目前兩者收益率之差已從2.5個百分點收窄至2.4個百分點左右。而上世紀70年代滯脹時期，原本穩定的通脹預期被擾亂了。在當時成本推動型通脹的共識下，國會、政府以及絕大多經濟學家都贊成擴張性貨幣政策，美聯儲則抬高了其可接受的通脹水準。在通脹預期穩定的情況下，刺激性貨幣政策尚能利用這種預期來擴大總需求、增加總供給。但到了1979年，穩定的通脹預期被徹底擾亂。後來的美聯儲主席沃爾克之所以能夠扭轉通脹預期自我實現的惡性循環，一個重要原因是建立了具有可信度和有約束的貨幣政策，最終穩定了公眾預期。 再者，美聯儲所面對的經濟環境已發生很大變化。當前世界處於新一輪科技革命及其運用的突破口，人工智慧、生物醫藥、新能源等前沿技術加速發展，並融入越來越多的先進產業。美國作為世界科技強國，無疑將得益於這一歷史性的科技變革。勞動生產率也有望持續提高。這些都將成為抑制通脹的重要力量。而上世紀70年代，正是美國科技發展處於低潮的時期——在經歷了近20年的科技高潮後，至70年代初，第三次科技革命的推動力已經明顯減弱。 目前拜登政府提出的1 萬億美元基礎設施法案已在參議院通過。這一攬子基礎設施建設計畫，包括了進一步提高美國家庭的寬頻普及率，同時投入資金發展包括純電車在內的科技產業等。美國家庭寬頻普及，將大幅提升科技對經濟的推動力，因為現代通信技術在人們生活中的各種應用有賴於這項基礎設施。 事實上，美國的勞動生產率已出現了明顯提升。2020年，美國勞動生產率增速從原來的不到1%躍升至3-4%左右。今年前兩個季度這一增速仍然保持在3-4%的高位。類似的情況也曾發生在格林斯潘的任期內。1997年，儘管失業率穩中有跌，從1997年3月的5.2%下降到1999年末的4%，但到2000年2月之前，FOMC沒有繼續提高聯邦基金利率。這一對美聯儲先前的政策模式的背離緣於格林斯潘對通貨膨脹已不是威脅的判斷。當時，勞動生產率的提高也有效地抑制了通脹。 三、美聯儲政策框架的修正不是新鮮事 美聯儲的政策目標和系統性框架，是在揚棄和徘徊中尋得的，也會隨著形勢的變遷而變化，其經濟後果有好有壞，但總體向政策可信度提高、通脹預期平穩以及有利於實體經濟發展的方向演進。 馬丁（美聯儲第三任主席，任期為1951-1970年）是一位為現代中央銀行的運行奠定了基礎的美聯儲主席。在此之前，貨幣政策基本被排除在經濟調控之外，美聯儲甚至一度無權調節利率。馬丁認為，固定利率導致的政府債務貨幣化、人為抑制的通貨膨脹，以及破壞價格體系的直接管制等，才是導致充分就業難以實現的真正原因。1951年3月，美聯儲與財政部達成協議，美聯儲重新獲得了調升利率的權力。從1953年的美國經濟衰退起，美聯儲開始嘗試實施逆週期的貨幣政策。在這個階段中，主動的貨幣政策操作開始壓倒通脹預期的變化，成為實際利率決定的主導性因素。自此，將貨幣政策應用於經濟穩定的“逆風而行”時代，正式拉開了序幕。馬丁政策中的一些理念在後來的沃爾克時代再次得以展現，一是物價穩定優先，以此恢復和發展經濟，二是用先發式的政策維護價格穩定。 但在馬丁和沃爾克兩任美聯儲主席之間，馬丁的繼任者伯恩斯則在對抗通脹和通脹預期時訴諸價格管制。在這期間，迫於某些時期政府、國會的壓力和嚴峻的經濟形勢，美聯儲的獨立性曾受到嚴峻挑戰，並造成了嚴重的經濟後果。二十世紀八十年代困擾美國的“滯脹”，在很大程度上便是美聯儲過度迎合政府、一再提高通脹容忍度而造成的惡果。 而到了沃爾克-格林斯潘時期，美聯儲形成了一個“准規則”式的政策模式，對逆風而行的利率調整形成了約束，從而使宏觀衝擊不致改變實際和預期的通脹水準。當然，美聯儲強調物價穩定的同時，並沒有按照固定的規則將通脹目標制度化。在格林斯潘看來，預期是所有問題的中心，因其不受貨幣政策規則的約束，政策只能根據變化進行相機抉擇。 格林斯潘之所以反對政策規則，主要有三個方面的考慮：首先，經濟不斷演進，會以不可預知的方式改變貨幣政策的合意性；其次，政治上可接受的通脹率，取決於美聯儲控制以外的因素；最後，通脹目標會迫使政策在某個臨界點上的調整，這將大大削弱用貨幣政策來遏制投資者羊群行為的有效性。如今美聯儲的貨幣政策抉擇中多少也包含了對這些因素的考慮。 四、這一次與以往有何不同？ 前文已述及目前美聯儲更加側重於實現充分就業而非物價穩定的貨幣政策抉擇與歷史上“滯脹”時期的不同。需要強調的是，儘管目前美聯儲貨幣政策目標重心的轉變依然與美國國內外的經濟政治環境密不可分，但是在朝解決美國經濟主要矛盾的方向演變。美國經濟當前的主要矛盾，並不在於物價穩定，而在於經濟增長，而且美國目前物價穩定也有賴於經濟增長。 一是美國國內日益加速的貧富差距與民粹主義，需要通過經濟增長來安撫。特別是疫情衝擊下，低收入群體的失業問題加劇，民粹主義和社會不滿情緒進一步發酵。唯有通過增加就業、促進經濟增長才能彌合社會分化的裂痕。 二是美國財政、貨幣政策的“正常化”高度依賴美國經濟增速提升。美國寬鬆的財政、貨幣政策已經深度捆綁。美債還本付息依賴於美國財政收入，而美國財政收入的主要構成是稅收收入，稅收收入又與就業水準、經濟增速緊密相關。 三是為應對國際環境尤其是中國經濟發展帶來的壓力。國際上普遍認為中國GDP將在10年後超越美國，成為全球最大經濟體。而且隨著經濟實力的提升，中國在政治、軍事、科技等領域不斷追趕，在世界舞臺上的角色更加突出。 上述因素使得無論是拜登政府還是美聯儲，都“一切以經濟增長為重”，達成了高度一致，體現了美國的國家意志。宏觀政策方向的一致性和穩定性將提升國家組織動員能力、資源調配投放能力，改善政府在經濟中扮演的角色，提升其管理能力和執行力，為美國未來經濟發展開闢更大的空間。 *本文來自格隆匯
2021-08-23